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关注房地产或经济学的朋友们应该都听说过一个熟悉而又陌生的问题：“保汇率”还是“保房价”？熟悉是因为出现频率很高，每当涉及到国际贸易摩擦汇率变动时，这个问题总会被提起和解读，但是，我们也可能因为不懂内在逻辑，对这个问题感到陌生。今天将用一个经济学模型——“蒙代尔三角”解释这个问题的由来与基本思考框架。

蒙代尔三角

“蒙代尔三角”又称“三元悖论”，指在开放经济下，本国货币政策的独立性，汇率的稳定性，资本的自由流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标。比如，若选择本国本国货币政策的独立性与汇率的稳定性，则必须要放弃资本的自由流动。

模型如下图1所示，三角形的顶点表示模型的目标，三条边表示选择该边长顶点目标对应的应对策略。例如，选择货币政策独立性与资本自由流动为目标，实现的代价就是放弃汇率的稳定性，汇率制度会从固定汇率变成浮动汇率制度。

图1：蒙代尔三角模型

房价与蒙代尔三角的关系

在我国，随着经济的快速发展与世界影响力的稳步提升，货币政策已经实现独立性，即央行可以自主使用政策工具调节市场，无须跟随美国的货币政策。根据蒙代尔三角模型，我国面临的选择是汇率的稳定性与资本的自由流动性。房价与蒙代尔三角有什么关系？

首先，货币政策方面，我国房地产行业与货币政策是紧密相关，房价的影响因素主要取决于信贷的宽松程度，信贷越宽松，房地产价格越容易上涨，房地产的市场规模也越大。

第二，关于资本流动性，房地产市场快速增长意味着资本存在套利空间，全球资本将进军我国房地产行业，事实上，国内TOP房企基本上都有发行美元债，国外资本已参与地产投资，基本面的维持与资本流动性存在矛盾；在一个完全自由开放的市场中，资本无国界，快速发展的房地产行业将会吸引国内与国际热钱进入，资本将在行业低估值时抬升地价与房价，在高价时将房产抛售，将本币兑换成其他国货币，参与其他国家的投资，泡沫将因抛售潮破裂，本国经济将失去竞争力，只留下严重的经济衰退与通货膨胀，现阶段，我国采取外汇管制，就是为了防止这个现象出现。

第三，汇率方面，房地产对我国GDP的拉升作用显著，房地产促进了制造业的发展，因产品价格低廉，我国的制造业出口在过去一直保持强劲，货币一直具备升值压力；在资本自由流动的情况下，房地产泡沫将影响汇率，随着房地产的发展和下行，资本逐利，人民币的汇率也将经历从低到高再急剧跌落的过山车行情，中国将失去大量外汇储备。

因此，房价与货币政策、资本流动性、汇率都有较为密切的关系，货币政策直接影响房地产的发展，资本流动性将影响房地产的稳定性，在“蒙代尔三角”影响下，房地产与资本自由流动形成矛盾。现阶段，国内房地产价格高企，与居民收入形成较大背离，在“房住不炒”的背景下，稳房价、稳地价、稳预期成为地方政府的政治任务，信贷不能像过去一样宽松，货币政策应该保持稳定，根据蒙代尔三角模型，现阶段，汇率稳定与资本自由流动只能选择其中一个，若选择资本自由流动，国内将有可能出现资产抛售潮，资本离境出逃，这样房价和汇率均无法保持稳定；若选择汇率稳定，则需要牺牲资本的自由流动性，现阶段我国实施外汇管制，就是在限制资本的随意进出国门。

房价和汇率只能二选一？至少现在还不是

“保汇率”和“保房价”的问题，翻译一下，就是我国将逐步对外开放，人民币走向国际化，最终实现资本自由流动的目标，届时，货币政策与汇率的稳定将存在矛盾，货币政策与房地产存在相关性最大，汇率影响进出口贸易，保汇率与房价的选择本质是货币政策独立性与汇率稳定性的选择。

事实上，保汇率与保房价的选择并不是严格意义上的二选一，至少现在还不是，首先，我国长期都采用“窗口指导”工具限制着人民币换汇，资本自由流动目标暂时还未实现；其次，既然可以使用资本管制，房地产市场也可以使用强监管手段，令其相对可控，现在房地产行业从土地供应到商品房销售各个环节，已经被政府强力监管，既有“三道红线”，又有“房住不炒”。在2015-2020年，我国房价涨了很多，市场规模快速发展，汇率也基本保持稳定，经济也在逐步对外开放，严格意义上并未出现房价与汇率二选一的局面，这也是理论与实践存在的必然差异，理论由理想化的模型组成，必然存在与实践不一致的地方，但具备指导意义。

图2：2010年6月-2021年5月一线城市与百大城市房价

图3：2012年-2021年人民币汇率变化（对美元）

若是要实现中国经济对外开放与人民币国际化的目标，最终还是需要面临控制房价与汇率二选一的挑战，蒙代尔三角模型也越适用于届时的环境，现在的解决方法只是维持了现状，但没有解决中国发展中遇到的问题，问题一定是通过顺应经济学理论，结合中国特色社会主义的实践解决，需要更为深彻的改革，最终实现泡沫软着陆，才能实现中华民族伟大复兴。

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